国有企业改（gǎi）革已经（jīng）经（jīng）历（lì）超过 40 年（nián），经过多（duō）轮改革（gé），国有企业体制机制不断（duàn）改（gǎi）革创新，竞争力正不断加强。2021 年（nián）国有企业营业（yè）总收入超（chāo）过 75 万亿元，利润总额突破 4.5 万（wàn）亿元，规（guī）模和效益均高于（yú）同（tóng）期宏（hóng）观（guān）经济的增速，是国民经济稳（wěn）健发展（zhǎn）的重要支（zhī）撑。

一、国有企业实施股权多元化改革的（de）背景

在（zài）具（jù）体展（zhǎn）开分析（xī）前，我们先要区分股权（quán）多元化和混合所有制改革的异同，两者都是国企产权改革重（chóng）要的途径，也经常出现在国（guó）企改（gǎi）革的各类（lèi）文件中。需（xū）要明确（què）的是，混合所（suǒ）有制改（gǎi）革可以认为是股权多元（yuán）化的其中一种模（mó）式（shì），其（qí）突出“混合”两字，仅实现股（gǔ）权结构多元还不（bú）够，还需要看股东中（zhōng）是否（fǒu）有“国有资本”以外的资本成分（fèn），如集体资本（běn）、非公资本。在实际操作中，除了混合所有制改（gǎi）革以外，国企之间（jiān）的股权合作都是股权多元化的典型方（fāng）式，也是本（běn）文探讨的对象。

此轮国有企（qǐ）业实施股权多元化改革的背（bèi）景，需（xū）要重点（diǎn）关注以下两点：

       第一要关注新时代（dài）背景。过去的（de）国企（qǐ）改革需要适应的是建立社会主（zhǔ）义市（shì）场经济体制（zhì），而（ér）进（jìn）入新时（shí）代后，就不仅是适应更需要引领（lǐng）。需要通过深（shēn）化改革去更好地承（chéng）担新时代赋予国（guó）企的历（lì）史（shǐ）使命（mìng），服务国（guó）家战略（luè）大局。股权（quán）多元化改革是途径，根本上是要推动国企产业结构和技术的升（shēng）级，强（qiáng）化自主创新，增强国企的竞争力，争（zhēng）创世界一流（liú）。

       第二要关注本（běn）轮改革特点。2015 年国家（jiā）出台了《关于深化国（guó）有企业改革的指（zhǐ）导（dǎo）意见》，国企改革进入（rù）了新时期（qī）。在（zài）具（jù）体分析股权（quán）多（duō）元（yuán）化（huà）改革之（zhī）前我们需要首先了解，此轮国企改革（gé）突出了（le）“分类改革（gé）”，公（gōng）益类企（qǐ）业和商业类企业追求目标不同，因而在（zài）改革措施以及管理模式上（shàng）都会有所差异。此轮改革的关（guān）键就在于要根据企业不同的功能（néng）定位，来合理地优化（huà）企业的股权结构，股权多（duō）元（yuán）化改革（gé）一般是适用于商业类企业。另一方面，过去股权（quán）多元化改（gǎi）革主要集中在国企二三（sān）级（jí）子公司（sī），随着（zhe）改革的发展和提（tí）速，正在加强对于（yú）央企集团公司层面（miàn）的改革，这也是（shì）此轮（lún）改革的一个趋势。

二、国有企业（yè）实施股权多元化改革的必要性

（一）提高企业决策效率和（hé）治理能力的重要突破口

       国有企业“一股（gǔ）独大”的情况会阻（zǔ）碍企业（yè）进一步深化改革，尤其可能会导致企业降低（dī）市（shì）场活力，制（zhì）约（yuē）企业进一步加强资（zī）源配（pèi）置（zhì）的效率。因此（cǐ）通过实施股（gǔ）权（quán）多元化改（gǎi）革，能根（gēn）据股（gǔ）权结构来合理地设置各个治理主体之间的权责（zé）关（guān）系，并（bìng）充分发挥（huī）公司章程在公司治（zhì）理中基（jī）础性作用，这有（yǒu）助（zhù）于国企完（wán）善法人治理结构和管控方式，有（yǒu）益于企业提高决策（cè）效率（lǜ）和治（zhì）理能（néng）力（lì），是重（chóng）要的突破（pò）口，也是激发企业内（nèi）部活力的重要手段（duàn）。

（二（èr））实现企业战略目（mù）标、助推国有资本保（bǎo）值增值（zhí）的重要手段

       国企通过股权（quán）多元化改（gǎi）革，能够发挥（huī）战略（luè）投资者在公司（sī）治（zhì）理、经营（yíng）管理方面的（de）积（jī）极作用（yòng），通（tōng）过引（yǐn）入中长期激励组合（如员工持股等），实现内外各方风险和利益绑（bǎng）定，这（zhè）能（néng）有助于（yú）企业放大（dà）国有资（zī）本、助推实现（xiàn）国有资本保值增值。

（三）分散经营风（fēng）险的有效途径

       股权多元化（huà）可以部分解决国企（qǐ）对（duì）于发（fā）展过程（chéng）中（zhōng）资金不（bú）足的问题，并且按照（zhào）“风险共（gòng）担，利（lì）益共享”原（yuán）则，通（tōng）过（guò）相互之间形成的多重（chóng）风险约束以（yǐ）及权力制衡机制，实现多方风险和利（lì）益绑定，有益于分散经营风险（xiǎn）。

三、国有企业实施（shī）股权多元化改革（gé）的可行性

       随着国企（qǐ）改革（gé）相（xiàng）关政策的陆续出台，以《关（guān）于深化国有企业改革（gé）的指导意见（jiàn）》为（wéi）统领的“1+N”政策（cè）体（tǐ）系为国企改革提供了（le）系统（tǒng）的操作指南，随着改革的不断深化，包含（hán）“双百行动”、“科改示范行动（dòng）”在（zài）内的各项改革试点工作梯次展

开，在宏观政策层面的可行性已完（wán）备。在国企开展股权（quán）多元（yuán）化（huà）改革前，从（cóng）国企自（zì）身角度审视，还需要具备以下基（jī）础条件：

（一）企（qǐ）业（yè）符合（hé）对于国企分类推进改革的政策要（yào）求（qiú）；

（二（èr））企（qǐ）业（yè）制度健全，具备实施（shī）股权多元化的基本管理条件；

（三）企（qǐ）业内（nèi）外部环境成熟，具备组织实施的可行性。企业全（quán）体（tǐ）思想统一，基本明确公司改革的（de）意愿（yuàn）和路径，支持进（jìn）行股改；

（四）企业积累了一定的竞争力、品牌影响力，能吸引到有意（yì）向的投资人。

四、主要目标

       通（tōng）过不同股东差异（yì）化的资源（yuán）和能力的提（tí）供，一方（fāng）面取长补（bǔ）短、形成合力，增强企业核（hé）心竞争力，实现国（guó）有资产保值增值；一方（fāng）面（miàn）通过（guò）体制机（jī）制改革提升管理能效（xiào），推动企业高质（zhì）量（liàng）发展，进（jìn）一步发挥（huī）国企在国民（mín）经济中的引领作用。

五、原则

（一（yī））以问题为导向（xiàng）

       开展股权多元化改革（gé）重点是为了（le）解（jiě）决企业法（fǎ）人治理（lǐ）结构不完善（shàn）、内部激（jī）励机（jī）制不健全（quán）等问题，需要（yào）有（yǒu）的放矢（shǐ），着（zhe）力于解决（jué）制约企业进一步发展的问（wèn）题要素。

（二（èr））合（hé）法（fǎ）合（hé）规（guī）原则（zé）

       企（qǐ）业（yè）实施股权（quán）多（duō）元化改革均受国有产（chǎn）权交易监（jiān）管，必须始终坚持合法合规，不踩线不越界（jiè），符合《公司（sī）法》、《证券法（fǎ）》、资本市场的股权交易流程规范以及国（guó）有资产监管要求，涉及（jí）员工切实利益的（de）还要经过职工（gōng）代表会议审议，维护员工合法权益。

（三）以市场化运（yùn）作为导向

       实施股（gǔ）权多元（yuán）化（huà）改革要坚持市场化方向。一方面（miàn），选（xuǎn）择投资人（rén）是自由选择、平（píng）等自愿的契约行为，是企业的市场行为。另一（yī）方（fāng）面，建立市场化机制是改革（gé）重要的着力（lì）点，在外（wài）部董（dǒng）事遴选、经（jīng）理层聘任等方面要发挥市（shì）场化选聘和激励（lì）机制作用，厘清董事会、经理层的各个权责边界，真正（zhèng）将企业的（de）经营权和决策（cè）权进行分离。

六、实（shí）施路径分析

（一）路径（jìng）比（bǐ）较分析（xī）

        1.增资（zī）扩股与（yǔ）股（gǔ）权（quán）转（zhuǎn）让

        一般进行股权（quán）多元化改（gǎi）革（gé）的（de）公司采用增资扩股和股权（quán）转让两种途径，除特（tè）殊情形以外都（dōu）要（yào）进（jìn）行进场交易。他们的（de）区别（bié）如下（表 1）：

        从表 1 能（néng）看出增资扩股和股权（quán）转让主要在注资金额和受益主体有差异，但都会对标的企业（yè）的治理结构产生影响，降低原国有持股比例，而（ér）这是股（gǔ）权（quán）多元化的直接结果。从实践中看，由于股权转让方式（shì）对（duì）于标的企（qǐ）业来说没有（yǒu）增量资（zī）金支持，采用单一（yī）股权（quán）转（zhuǎn）让方式（shì）的情况不多见（jiàn），不少企（qǐ）业还会选择增转结合的（de）模（mó）式（shì），包（bāo）括“先增资后（hòu）转股”及“先转（zhuǎn）股后增资”，此外在引入投资人（rén）同时，国企还会（huì）考（kǎo）虑实施（shī）员（yuán）工（gōng）持股，即“增资（zī）扩股+股（gǔ）权转让（ràng）+员（yuán）工持股”的操作模式。

        2.交叉持股（gǔ）

        除增资扩股和股权转让两种传统方式外，交（jiāo）叉持股也是国企经常会采取的（de）方式（shì）。通（tōng）过交（jiāo）叉（chā）持股双方形成利（lì）益共同体（tǐ），形成协同（tóng）优势的（de）同（tóng）时进一步提高抗（kàng）风险能（néng）力，一般（bān）适用于同行业上（shàng）下游或（huò）者形成优（yōu）势互补的（de）企（qǐ）业间进行。

（二）主（zhǔ）要流程（chéng）

       1.股（gǔ）权多（duō）元化改（gǎi）革可行性研究：在（zài）进行可行性研究时，要重点论证（zhèng）改革的必要性、可（kě）行性、改革目标（biāo）及投资者、股权比例等初步分析，相关（guān）报告决（jué）策流程需（xū）要（yào）执行国企“三重一大”决策制度。

       2.制（zhì）定改革（gé）实施方案：实施（shī）方案包括企业基本情况、股改形（xíng）式和路径、股（gǔ）权结构比例、投资人（rén）选（xuǎn）择条件、员工激励计划（如有）、法人治理结构、风险评估预案（àn）、整体（tǐ）实施（shī）计划等。实施方案需要按（àn）照国企（qǐ）“三重一大”事项决策要求履行企业内部（bù）决策程序，并报上级机构审批，一般情况下（xià）中央（yāng）一级企（qǐ）业的股改方案由国资（zī）监管机（jī）构审（shěn）批，二级以下（xià）中央企业的股改（gǎi）方案由其一级企业审批，如果股改后国家不再拥有该企业控制（zhì）权（quán）的，需要由国际（jì）监（jiān）管机构再报请本（běn）级的人民政府（fǔ）审批。

       3.审计评估：以备案核准（zhǔn）的评估值（zhí）作为依据来确定挂（guà）牌条件。

       4.公开挂牌：通（tōng）过产权（quán）交易所公（gōng）开（kāi）发布（bù）公告（gào）广泛征集（jí）意向投资人（rén），首次正式挂牌的底价不（bú）能（néng）低于经过备案（àn）的评（píng）估（gū）值。如果企业增（zēng）资（zī）扩（kuò）股和股（gǔ）权转让同步进行的（de），股改后继续保持国有控股的，会按照增资（zī）扩股的流程操作，股（gǔ）权转让的价格与增资扩股的价格一致。

       5.投资（zī）人遴选、谈判磋商、签订协议：一（yī）般增资扩股通过竞价、竞争性谈（tán）判或（huò）者综合评（píng）议等（děng）方式确（què）定（dìng）投资（zī）方，股权转让通过竞价方式确认投资方。拟股改企（qǐ）业与投资方签订协议后（hòu），产权交易（yì）所将（jiāng）结（jié）果对外公告。投资方根据协议约定进行（háng）价（jià）款支付。

       6.召开新一（yī）届（jiè）股东会、办理交割登记：股改企业召（zhào）开股东会增选董（dǒng）事、监事、修改章程（chéng），并按照工（gōng）商登记相关要求完成办理登记备案。

七、路径实施（shī）要点

（一）投资人选择

       潜在股东类型（xíng）包括（kuò）战（zhàn）略投资者（国有资（zī）本、非公（gōng）资本）、财务投资者（zhě）（国有资（zī）本、非公资本）、员工持股等。在选择投资人时，要进行（háng）审慎详尽（jìn）的尽职调查，需要主要考虑以（yǐ）下（xià）几个方（fāng）面：

       1.企业财务状况和经济实（shí）力良好（hǎo），有较强的投融（róng）资能力，商业信（xìn）誉良好，无不良（liáng）经营记录；

       2.战略（luè）投（tóu）资人的选择需要充分结合企业（yè）发展战略，在系统评估企业（yè）自（zì）身在市场、技术（shù）、管（guǎn）理等方面的（de）资源、能（néng）力、优劣（liè）势的基（jī）础（chǔ）上（shàng），综合考虑（lǜ）战（zhàn）投方的行业特点、比较优势（shì）等（děng），以期与标的企（qǐ）业形成资源整合、优势互（hù）补。

       3.要关注（zhù）不同股东在（zài）经营理念（niàn）、企业文（wén）化以及管理模式上（shàng）的差异。

（二（èr））股比的设计

       首（shǒu）先需要（yào）明（míng）确不同的国有资本（běn）比例将会影响企业自身属性（xìng）。对于企业来说，国有资本比（bǐ）例在 50%-100%（不含（hán））属于国有绝对（duì）控股企业，国有资本比例在 34%-50%（不含）属于国（guó）有相对控股企业（yè），国有资本比例（lì）低于 34%的属于国有（yǒu）参股企业。在股比设计上，股（gǔ）权结构如何实现最优（yōu）是（shì）许（xǔ）多学者（zhě）研究的主题（tí），其（qí）主要目的在于实现企业价值的最大（dà）化，同时（shí）是权衡代理成本（běn）以及监（jiān）督成（chéng）本、经过不断博弈形（xíng）成（chéng）的。其中要重点把握关键的几个股比数据：（1）超过 66.7% ：绝对控（kòng）制（zhì）权；（2）51%-67% ：相对控制权；（3）33.4%-51% ：安全控制权/一票否决（jué）权；（4）30% ：要约收购线；（5）10% ：临时会议权；（6）5% ：重（chóng）大股权（quán）变动（dòng）警示线；（7）3% ：临（lín）时（shí）提案权。在实（shí）际选择股比时，要综合考（kǎo）虑企业的发展阶段、自身的需求、对投资人的吸引力、是（shì）否同步开展员工股权激励等实（shí）际情况，同时（shí）可以（yǐ）考（kǎo）虑进行多轮（lún）逐（zhú）步释放（fàng）股权（quán）。

（三）坚持党的领（lǐng）导

       国（guó）企股权多元化改革必（bì）须坚持党的领导，在股改（gǎi）实施方案里（lǐ）就要予以（yǐ）明确，党建工（gōng）作也要（yào）纳入（rù）股改（gǎi）后（hòu）的公司章（zhāng）程，明确党委在股（gǔ）改后企业中（zhōng）的地位和议事规（guī）程，充分发挥党组织（zhī）把方向、管大（dà）局、保落实的作用。

（四）做（zuò）好风（fēng）险防控

       股权多（duō）元化改革（gé）必须做好全面（miàn）的风险评估（gū）和防范措施，包括引入投资人风险、可能引发的内部稳（wěn）定风（fēng）险、潜在（zài）的法律风险（xiǎn）等，必须（xū）严格执行（háng）企业内部（bù）决（jué）策流（liú）程，符合法律（lǜ）要求（qiú）及国企制度要求，重（chóng）点防（fáng）范（fàn）国有资产（chǎn）流失（shī）风险，同时（shí）做好（hǎo）企业内（nèi）部宣（xuān）传及动员工作，统一思想。企业还可以通过在不同阶段聘请专业的（de）机构团队参与公司改革工作，保证改革的合规、合法。

（五（wǔ））体制机制改革

       股权多（duō）元（yuán）化改革的（de）重要目标是优化体制机制，提升管理（lǐ）能效，因此要科学设计公司的治理结构，并且（qiě）高（gāo）度重视改革（gé）后公司基本制（zhì）度的制定，做好公司治理（lǐ）的顶（dǐng）层（céng）设（shè）计，规（guī）范股东会、董事会、监事会、经理层和（hé）党组织的权责（zé）关系，形成定（dìng）位清（qīng）晰、权责对等、运转协调、制衡有（yǒu）效（xiào）的（de）法人治理结构。

结语

       国家“十四五”规划（huá）提出要做强做（zuò）优做大国有资本和（hé）国有企业，要推动国有企业完善（shàn）中国特色现（xiàn）代企业（yè）制（zhì）度，改（gǎi）革工作正不断走深走实，2022 年是国企改革三年（nián）行动的收官之年（nián），但（dàn）改（gǎi）革永（yǒng）远（yuǎn）在路上（shàng）。股权多元（yuán）化是（shì）途径，但根本（běn）是为了要提升国企（qǐ）的竞（jìng）争（zhēng）力，通（tōng）过改（gǎi）革应对变局、开辟新局，在新时代更好地履行国企责任，服务经济社会发展（zhǎn）大局。